Confira, neste post, a atual situação dos mercados de derivativos vinculados a Secured Overnight Financing Rate (SOFR) e se o setor financeiro já está preparado para adotar o índice de referência Term SOFR.
- A intenção é que o Term SOFR –taxa que estará pronta para uso no primeiro semestre deste ano, se houver liquidez suficiente— seja uma substituição da LIBOR em USD.
- Embora tenhamos visto uma tendência de adoção de derivativos vinculados a SOFR ao longo de 2020, o movimento ainda foi bastante tímido.
- Os dados indicam que o melhor caminho a seguir é adiar a publicação do benchmark Term SOFR para depois deste semestre.
Em setembro de 2020, o Alternative Reference Rates Committee (ARRC) divulgou uma RFP (Request for Proposal) a fim de selecionar um administrador de benchmark para calcular e publicar uma taxa SOFR com estrutura de prazo prospectiva, ou seja, a Term SOFR.
De acordo com os Objetivos de 2020 da ARRC, divulgados anteriormente, a RFP reiterou a intenção do comitê de que esse índice estivesse disponível já durante o primeiro semestre de 2021 –isso, claro, se a liquidez de derivativos atrelados à SOFR fosse suficiente.
Neste post, analisamos a presente situação dos mercados de derivativos vinculados à SOFR e se o setor financeiro está pronto para a taxa de referência Term SOFR.
Fontes de entrada alternativas
Existem dois instrumentos a partir dos quais uma taxa Term SOFR pode ser derivada:
- Contratos Futuros
- Overnight Index Swaps (OIS)
Os contratos futuros são negociados em uma bolsa de valores e especificam a taxa SOFR média para entrega em várias datas no futuro. A excelente estrutura das bolsas de valores facilita a coleta de dados.
Como as datas de vencimento dos contratos futuros não se alinham perfeitamente aos prazos do índice de referência Term SOFR, um modelo precisa ser adotado para estimar a taxa para cada prazo dos benchmarks (por exemplo: 1 mês, 3 meses, 6 meses, 12 meses).
Esse modelo requer diversas suposições, como taxas de juros constantes entre as datas de reunião do FOMC, o que nem sempre é verdadeiro no mundo real e pode causar imprecisões no índice.
Já os Overnight Index Swaps (OIS) têm sido historicamente negociados em mercados OTC, com a execução ocorrendo tanto em locais de corretagem por voz quanto nos eletrônicos (em caso de corretagem eletrônica a captura de dados certamente é facilitada).
Ao contrário dos contratos futuros, os OIS não são negociados com datas de vencimento fixas, mas prazos fixos que se alinham aos do benchmark (1 mês, 3 meses, 6 meses, 12 meses). Por esse motivo, nenhum modelo complexo é necessário para o cálculo de um índice de referência Term SOFR baseada em OIS.
É preferível um modelo que não seja complexo e que dependa de suposições, pois dessa forma o cálculo do benchmark se torna mais simples e com menos possibilidades de erro. Por esta razão, a maioria dos entrevistados pela Refinitiv a respeito do Term SOFR apoia uma taxa baseada no mercado OIS.
Contudo, antes de concluir que uma metodologia baseada em OIS seria melhor do que a de contratos futuros, é necessário considerar a liquidez do mercado de ambos os instrumentos. Só assim conseguiremos determinar se um dos dois seria realmente capaz de amparar a criação de um benchmark robusto.
Assista: “What is LIBOR? – The Big Explainer – Refinitiv”
Adoção de derivativos vinculados à SOFR
Embora tenhamos visto uma tendência de adoção de derivativos atrelados a SOFR em 2020, isso ocorreu a partir de um índice bem baixo. A maior parte da atividade (mais de 90% dos contratos negociados) se concentrou mesmo na LIBOR desde o fim do ano passado.
Da mesma forma, tem havido um movimento em direção à SOFR baseada em OIS, mas, novamente, a partir de uma porcentagem que era bastante modesta.
Conforme mostrado abaixo, os dados do repositório de negociações DTCC mostram que durante 2020 a proporção de transações à vista de OIS em USD com vencimentos entre 1 e 12 meses cresceu de cerca de 5% em janeiro para mais de 15% em novembro.
Percentagem de transações à vista de OIS em UDS referenciando a SOFR | 01/01/ 2020 – 20/11/ 2020
Lançamento da SOFR deve ser adiado?
O cenário parece claro: ainda devemos progredir mais em termos transição de liquidez da LIBOR para a SOFR até que um benchmark Term SOFR realmente robusto possa ser criado.
Caso uma taxa de referência Term SOFR seja lançada antes que se atinja suficiente liquidez, corremos o risco de que um benchmark inadequado e de baixa qualidade seja disponiblizado, o que certamente inibiria a sua adoção pelo mercado.
Os dados indicam, portanto, que o melhor caminho a seguir é adiar a publicação da Term SOFR para depois do primeiro semestre de 2021.
Durante este período, a liquidez nos mercados de derivativos atrelados a SOFR deverá aumentar, impulsionada por mais empresas adaptando a infraestrutura para sustentar a taxa livre de risco overnight, e a estrutura do setor continuará favorecendo o comércio eletrônico em vez do realizado por voz.
Além disso, a provável data para a extinção dos principais prazos da LIBOR em USD é 30 de junho de 2023. Ou seja, isso significa que há bastante tempo para que a SOFR obtenha maior liquidez e para que as empresas adotem um novo benchmark Term SOFR.
Obviamente, é necessário mais trabalho para estabelecer como uma extensão da data de publicação do Term SOFR interagiria com os marcos de transição provisórios da LIBOR, mas os princípios básicos são sólidos.
