El trading electrónico de crédito desafía la volatilidad y se mantiene sorprendentemente resistente a las variaciones

A la larga lista de hitos estresantes en la vida de los participantes en el mercado de renta fija, ahora podemos agregar marzo del 2023 junto con marzo del 2008 y octubre de 1987 como las verdaderas pruebas de nuestra fortaleza interior.

1. A juzgar por los resultados recientes en un período de tensión extrema, la resistencia a las variaciones del trading electrónico de créditos llegó para quedarse.
2. Históricamente, durante períodos de volatilidad idiosincrática extrema, los traders han tendido a alejarse del trading electrónico y comenzar a hacerlo más por vía telefónica. Aunque sí vimos un cambio temporal en los protocolos electrónicos al trading por voz, eso se normalizó rápidamente en una semana.
3. En Tradeweb, recordamos este período como un paso positivo en la evolución del trading electrónico. Coalition Greenwich calcula que actualmente entre un 35 % y un 40 % del crédito se opera de forma electrónica, y esa tendencia no ha cambiado, ni siquiera en un entorno impredecible.

El viernes 10 de marzo del 2023, los reguladores federales cerraron el Silicon Valley Bank (SIVB). Tras una costosa liquidación de inversiones para cubrir un aumento de los retiros, el 16.º mayor banco de EE. UU. se enfrentó a una crisis de liquidez. Para el 17 de marzo, la empresa matriz de Silicon Valley Bank, SVB Financial, se había declarado en quiebra y el temor a una crisis bancaria mundial se propagó rápidamente. Al mismo tiempo, otra crisis se avecinaba. El 14 de marzo, las acciones de Credit Suisse (CS) cayeron en un 25 %. Después de años de pérdidas, junto con un pánico generalizado en el sector financiero, los clientes comenzaron a retirar rápidamente su dinero. Cinco días más tarde, después de que el Gobierno suizo interviniera en las negociaciones, el banco rival UBS acordó adquirir Credit Suisse por USD 3250 millones, un descuento considerable, lo que marcó el fin de la institución, de 167 años de antigüedad. Los bonos CS AT1 (Additional Tier One) valorados en USD 17 000 millones se redujeron a cero, lo que provocó un efecto dominó en los bonos AT1 en circulación, valorados en unos USD 250 000 millones, principalmente de bancos europeos.

Estos colapsos bancarios fueron la crisis financiera más grande desde el 2008 y causaron una incertidumbre generalizada entre los mercados de renta fija. A pesar de la ampliación de los márgenes entre oferta y demanda en los mercados de crédito, tenemos motivos para ser optimistas sobre lo funcional que ha sido este período de volatilidad en comparación con períodos anteriores.

Gracias a las inversiones tecnológicas realizadas tanto en las comunidades de buy side como en las comunidades de distribuidores, así como en los lugares de trading electrónico, específicamente en la infraestructura de trading y la fijación sistemática de precios mediante algoritmos, la infraestructura subyacente de los mercados de crédito electrónico se mantuvo sólida durante el período de aumento de la volatilidad. No podríamos haber dicho esto hace 3 años.

A juzgar por estos resultados en un período de tensión extrema, la resistencia a las variaciones del trading electrónico de créditos llegó para quedarse.

“Locura de marzo” y trading elevado en el sector financiero

Analicemos con más detalle cómo respondieron los mercados de crédito durante la crisis. El volumen total de trading de crédito en marzo fue ligeramente inferior al de meses anteriores, lo que es de esperar en tiempos de iliquidez. Sin embargo, los volúmenes de trading cambiaron al sector bancario o financiero.

Los volúmenes de TRACE para CS y SIVB se dispararon y captaron casi el 4 % del total de TRACE del mes, unas 7 veces más que en febrero del 2023. Durante el período de crisis (del 10 de marzo al 20 de marzo), CS y SIVB constituyeron el 10 % del volumen de TRACE. Incluso se registraron picos de trading durante el fin de semana: SIVB representó el 85 % de TRACE el domingo 12 de marzo y CS más del 90 % de TRACE el fin de semana siguiente. Estos aumentos destacan la urgencia de las noticias en torno a estas dos empresas y la voluntad de los clientes de operar con estos nombres lo antes posible.

También hubo casos de trading de los bonos de otros bancos regionales con volúmenes más elevados. Por ejemplo, los bonos de First Republic, Keybanc y Truist Financial registraron elevados volúmenes de trading en este período de crisis, lo que podría mostrar indicios de un posible contagio en todo el sector. Esto hace que los volúmenes del sector financiero alcancen su mayor porcentaje de TRACE desde principios del 2022 y superen el 23 % de todo el volumen de TRACE.

Sorprendentemente, en marzo no se observó un gran cambio en el porcentaje de volúmenes de TRACE compuesto por operaciones en bloque (definidas como 5MM+ para IG y 1MM+ para HY), que se mantuvo alrededor del 55 %, similar al promedio del año pasado.

Sin embargo, estas operaciones en bloque en marzo estuvieron compuestas principalmente por grandes operaciones en el sector financiero. Normalmente, las operaciones financieras en bloque representan alrededor del 15 % de todas las operaciones en bloque del mercado, pero en marzo fueron casi el 21 %. Esto fue impulsado por los dos nombres, CS y SIVB, que abarcaron aproximadamente el 20 % de las operaciones financieras en bloque, un aumento de casi 5 veces el promedio de seguimiento de 12 meses.

El trading electrónico de créditos se mantuvo relativamente resiliente

Históricamente, durante períodos de volatilidad idiosincrática extrema, los traders han tendido a alejarse del trading electrónico y comenzar a hacerlo más por vía telefónica.

Aunque sí vimos un cambio temporal en los protocolos electrónicos al trading por voz, eso se normalizó rápidamente en una semana. Los protocolos, como el trading de portfolios, la solicitud de cotización (RFQ) y nuestras Dealerweb Sweep Sessions se mostraron resilientes, y, a finales de mes, nuestra relación de volumen entre protocolos electrónicos y de voz volvió al promedio. Dado que los volúmenes electrónicos en nuestra plataforma institucional se recuperaron hacia finales de mes, el procesamiento general de trading por voz para todo el mes de marzo terminó por debajo del promedio. Además, observamos un uso constante de nuestra tecnología de Ejecución Inteligente Automatizada (AiEX), que permite a los clientes utilizar reglas preprogramadas para determinar la ejecución de las operaciones, durante todo el período de volatilidad. Por ejemplo, en marzo del 2020, el trading de AiEX como porcentaje del volumen total de RFQ disminuyó a casi un 0,3 %. Por el contrario, en marzo del 2023 solamente observamos una leve disminución del 27 % al 20,5 %.

¿Qué sigue después?

Los mercados de créditos ciertamente mantuvieron un alto grado de funcionalidad en marzo del 2023.

Aunque se observaron picos generales de volumen en el sector financiero, CS y SIVB han vuelto a volúmenes más normalizados y los volúmenes del sector también han caído (aunque siguen siendo ligeramente superiores a su promedio a largo plazo) durante mayo. Los márgenes entre oferta y demanda de Ai-Price de Tradeweb siguen siendo algo más elevados en el sector financiero que antes de la crisis, aunque se han reducido desde los picos alcanzados a mediados de marzo. Dadas las condiciones macroeconómicas más generales, con la inflación y las condiciones de tasa de interés, no sería de extrañar que el aumento de la volatilidad fuera un tema constante durante el resto del año.

Aunque todavía es demasiado pronto para afirmar que estamos fuera de peligro ante otro posible estallido del sector bancario, la respuesta de nuestros mercados de crédito a esta reciente interrupción es alentadora.

En Tradeweb, recordamos este período como un paso positivo en la evolución del trading electrónico. Coalition Greenwich calcula que actualmente entre un 35 % y un 40 % del crédito se opera de forma electrónica, y esa tendencia no ha cambiado, ni siquiera en un entorno impredecible.

El comportamiento de los mercados electrónicos de crédito a lo largo del mes de marzo es análogo a las tendencias que hemos observado en mercados electrónicos más maduros, como los de bonos del Gobierno e hipotecas, a lo largo de las dos últimas décadas. En los primeros días de la negociación electrónica de los bonos del Tesoro de Estados Unidos, por ejemplo, el más mínimo parpadeo en los datos macroeconómicos enviaba a los primeros usuarios de vuelta a sus teléfonos en busca de estabilidad. Con el tiempo, estos traders empezaron a darse cuenta de que tenían más opciones y mejor visibilidad en los mercados electrónicos durante los períodos de volatilidad, y empezaron a capear el temporal electrónicamente. Esa misma curva de adopción gradual se ha venido reproduciendo en los mercados de crédito en los últimos años, y la reciente crisis bancaria ha sido la primera prueba real de si habíamos alcanzado el punto de inflexión. Basándose en los datos, está claro que los participantes en el mercado de crédito han hecho del trading electrónico de créditos una herramienta esencial que hay que tener a mano para cualquier situación del mercado.