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La evolución de los flujos de trabajo de trading
SOFR como una alternativa a LIBOR
14 de Septiembre de 2020
Los principales bancos centrales han establecido una fecha límite de finales de 2021 para que los inversores cambien de LIBOR a índices de referencia alternativos. Alexandre Hardouin analiza las diferencias entre la Tasa de financiación garantizada a un día (SOFR), la alternativa propuesta, y la LIBOR en el Market Voice de septiembre.
1. Con el paso a un mercado post-LIBOR acercándose rápidamente, la transición hacia nuevos puntos de referencia será una tarea compleja.
2. La tasa de financiación garantizada a un día (SOFR) es la alternativa propuesta para el USD LIBOR. Sin embargo, existen diferencias entre los dos puntos de referencia. Por ejemplo, SOFR es mucho más sensible a los movimientos diarios del mercado que LIBOR.
3. Eikon ha creado pantallas que se dedican a proporcionar información en tiempo real sobre los puntos de referencia de reemplazo de LIBOR en evolución en todos los principales mercados financieros.
El final de LIBOR (tasa de oferta interbancaria de Londres) se acerca rápidamente.
Los principales bancos centrales han fijado finales del próximo año como fecha límite para que los inversores cambien de LIBOR a índices de referencia alternativos, y existe el riesgo de que se produzca una transición forzada antes.
Actualmente, hay alrededor de 15 bancos que informan regularmente las tasas diariamente a la Intercontinental Exchange Benchmark Administration (IBA), que es responsable de publicar la tasa de referencia diaria. Sin embargo, el número de bancos declarantes ha ido disminuyendo y, si cae por debajo de cuatro, la IBA no podrá publicar las tasas de LIBOR.
En los mercados globales, hay más de $ 200 billones en valores que tienen algún vínculo con una tasa LIBOR, por lo que incluso si la línea de tiempo de LIBOR se extiende hasta el final de 2021, existe la posibilidad de que se produzcan interrupciones significativas en el mercado a medida que se produzca la transición.
Observe: ¿Cómo pueden los clientes usar Eikon para resolver el desafío LIBOR?
Puntos de referencia alternativos a LIBOR
Los bancos centrales de los países desarrollados están designando alternativas para que sirvan como puntos de referencia antes del retiro de LIBOR.
La alternativa propuesta para LIBOR en USD es la Tasa de Financiación Garantizada a un Día (SOFR), la mediana de las tasas que los participantes del mercado pagan para pedir prestado efectivo a un día, utilizando bonos del Tesoro como garantía.
Desafortunadamente, existen diferencias significativas entre LIBOR y SOFR, por lo que no es un simple reemplazo de referencia. Como se indicó, SOFR es una tasa a un día y, por lo tanto, no se alinea directamente con los múltiples vencimientos disponibles para las fijaciones LIBOR.
Cambiar los puntos de referencia requerirá capitalizar el SOFR a un vencimiento equivalente para la LIBOR que se reemplaza. Y la garantía de las tasas basadas en SOFR lo convierte en una referencia sin riesgo, a diferencia de LIBOR, que es para préstamos sin garantía con riesgo crediticio; nuevamente, se requerirá un ajuste para alinear las referencias.
Figura 1: Volatilidad de un mes entre SOFR y LIBOR a un día
Aparte de las diferencias técnicas, existe una importante diferencia de procedimiento entre la metodología de cálculo.
SOFR es un promedio directo de tasas de mercado, mientras que IBA está facultada para usar el "juicio" para generar la fijación de referencia a partir de las tasas bancarias aportadas. SOFR es mucho más sensible a los movimientos diarios del mercado que LIBOR. Las distorsiones de vencimiento y riesgo crediticio se minimizan comparando SOFR con la tasa LIBOR a un día.
Como se muestra en la Figura 1, incluso con esta comparación limitada, el vínculo de mercado más fuerte hace que la volatilidad de SOFR sea sustancialmente más alta que LIBOR, y la volatilidad de la volatilidad también es mucho mayor.
¿Por qué SOFR es tan propenso a los picos?
La Figura 2 muestra los cierres diarios para SOFR y Overnight LIBOR, y nuevamente, una naturaleza más ruidosa de SOFR es evidente. Pero, en particular, SOFR regularmente hace picos de 25 a 50 puntos básicos que no son igualados por LIBOR. En septiembre, el SOFR se disparó más de 200 puntos básicos.
Si bien SOFR se considera técnicamente una tasa "libre de riesgo", parece introducir el riesgo como un punto de referencia de reemplazo para los contratos heredados vinculados a LIBOR.
Gran parte del ruido está predeciblemente relacionado con el calendario, y los picos de SOFR ocurren comúnmente al final de cada trimestre. Los aumentos en la tasa de fondos de la Fed (que se muestra en la Figura 2) también parecen ser una fuente confiable de picos de SOFR.
Figura 2: Mercado emergente más atractivo frente al diferencial de tipos a 1 año del dólar estadounidense
No hay una explicación definitiva para el enorme aumento de SOFR que se produjo a mediados de septiembre de 2019, lo que es preocupante porque representa un factor de riesgo sustancial en la evaluación comparativa de los contratos LIBOR heredados.
El pico no está lo suficientemente cerca de finales de septiembre para encajar con el patrón estándar de fin de trimestre y el aumento de los fondos de la Fed fue coincidente en lugar de preceder al pico. El aumento fue probablemente un subproducto de condiciones monetarias inusuales: la Reserva Federal ha reducido su balance para revertir su política anterior de flexibilización cuantitativa y tocó fondo en septiembre en su nivel más bajo desde 2013.
La tensión del mercado monetario también es evidente en el intercambio a 10 años frente al diferencial del Tesoro que se vuelve negativo durante este período (los bonos del Tesoro, como la tasa libre de riesgo, normalmente son más bajos que la tasa swap). En meses más recientes, la Fed ha vuelto a una expansión agresiva del balance para compensar el impacto económico negativo de COVID-19.
Como es evidente en la Figura 2, SOFR se ha vuelto mucho más estable desde que la Fed abrió los grifos monetarios. Mientras la Fed permanezca en modo de expansión, el deslizamiento entre SOFR y LIBOR debería ser modesto, pero sigue existiendo un riesgo claro de que la volatilidad de SOFR regrese cuando la Fed finalmente comience a tirar de las riendas monetarias.
Figura 3: Condiciones monetarias y el gran pico en SOFR
Dificultades para cambiar a nuevos puntos de referencia
El amanecer del mercado post-LIBOR está en el horizonte, y cambiar a nuevos puntos de referencia está lejos de ser una tarea trivial.
Eikon ha creado una serie de pantallas (atajo: IBOR) dedicadas a proporcionar información en tiempo real sobre los puntos de referencia de reemplazo de LIBOR en evolución en los principales mercados financieros.
Se requerirán ajustes técnicos para alinear la tasa SOFR a un día libre de riesgo con las tasas LIBOR mixtas con vencimiento y sensibles al crédito. Además, SOFR debería permanecer estrechamente vinculado a LIBOR mientras la Fed amplíe la liquidez. Sin embargo, SOFR probablemente será en última instancia un índice de referencia más volátil que LIBOR.
Lea nuestro informe, desarrollado en colaboración con Waters Technology: Avanzando con la transición LIBOR y la reforma IBOR.
Alexandre Hardouin