Um novo estudo da Lipper demonstra que o desempenho relativo dos active managers melhora conforme a volatilidade aumenta –exceto em mercados emergentes.
- Há indícios de que os mercados enfrentarão maior volatilidade e dispersão de ações.
- Acredita-se que essas sejam condições que favoreçam a gestão ativa (active management), tese que Lipper testou em fundos que acompanham quatro grandes índices globais de ações.
- E, quanto mais líquidos e mais esquadrinhados forem os mercados, melhor será essa relação.
A volatilidade do mercado pode ajudar na seleção de ações
Tenho lido muitos relatos de que este será um bom período para os gestores que adotam uma abordagem ativa (em inglês active management). Muitos desses relatórios, no entanto –e pode soar um tanto esquisito— partem dos próprios active managers.
Mas, deixando de lado meu cinismo inato, concordo com o fato de que a volatilidade do mercado pode, sim, contribuir para a escolha de ações para um portfólio.
Por exemplo, é de se esperar que uma dispersão cada vez maior de rendimentos de títulos se reflita em uma gama mais ampla de rendimentos de fundos para o mesmo período, e a pesquisa da Lipper realmente confirma essa dinâmica.
Por si só, isso não funciona necessariamente a favor do gerenciamento ativo. Porém, tomando como base uma distribuição igual de rendimentos em torno do benchmark, haverá um mesmo número de “ganhadores” e de “perdedores”.
Mesmo assim, a dispersão de retornos deverá se transformar em terreno fértil para os active managers. No entanto, se os retornos estiverem fortemente agrupados em torno do índice, mesmo os melhores gestores de fundos terão dificuldade para ir além disso, principalmente quando os custos são considerados.
Os gestores podem mitigar esses efeitos mantendo posições fora do benchmark, geralmente em uma alta proporção no portfólio.
Mas isso só funcionará bem se, como costumamos dizer, “o vento soprar a favor” dessa parte da carteira. Mas, quando isso não acontece, e os investidores descobrem de uma hora para outra que o fundo “conservador” de blue-chips que eles acreditavam ter não é bem assim… Bem, já dá para imaginar como essa história acaba.
Metodologia sólida
Então vamos nos ater à hipótese de os active managers selecionarem ações, de um modo geral, do universo do índice. Esta é uma regra que deve ser seguida.
É claro que, conforme mencionado acima, se alguns fundos mantêm títulos com desempenho significativamente superior ao do benchmark, o inverso também se aplica, e outros fundos mantêm títulos com desempenho inferior.
Mas não é assim. Como demonstra o estudo da Lipper, todo o retorno médio relativo ao benchmark para os fundos sob gerenciamento ativo analisados ao longo de vinte anos foi negativo para os quatro índices.
Não estou defendendo, de forma alguma, o gerenciamento passivo de fundos, pois alguns fundos precisam manter um saldo de “perdedores”. O que eu defendo, na verdade, é uma boa seleção dos fundos.
É preciso ter uma metodologia sólida para identificar os fundos com maior probabilidade de superação –e agora vou elogiar descaradamente nossas próprias soluções—, como as pontuações Lipper Leaders.
De qualquer forma, ainda se acredita que os active managers têm o potencial de oferecer melhor desempenho em períodos de alta dispersão de ações, inclusive com a chancela de um estudo realizado em 2010 e intitulado “The outperformance of the most relative to the least active funds is also concentrated in months of high dispersion.”
Mas será que esse ainda é o caso? E se for, é algo que ocorre de maneira uniforme nos mercados?
Teste de desempenho superior
Para responder a essas questões, tomamos o desvio padrão de quatro grandes índices de ações –os mais utilizados, para fornecer o maior número de fundos– como um proxy para dispersão de retorno transversal e como isso se correlacionou com o desempenho superior ou inferior dos fundos (1) ao longo um período de vinte anos.
Se a tese for verdadeira, o desempenho superior em períodos de alta dispersão será indicado por uma correlação positiva entre o desempenho superior e o desvio padrão. Resultado: a correlação é realmente positiva em três dos quatro que examinamos, embora em graus variados.
A correlação mais forte é para o S&P 500 TR (0,43); essa não é exatamente uma correlação forte, mas com muitos outros fatores que afetam o desempenho, seria estranho se fosse. É, no entanto, positiva e longe de ser insignificante.
Os EUA são, obviamente, o maior e mais líquido mercado de ações do mundo, e também o mais pesquisado.
Em seguida vem o FTSE 100 TR (0,34) –novamente, bem pesquisado e líquido, embora não no mesmo grau que os EUA—, e depois, o MSCI AC World TR USD (0,27).
Já o MSCI EM Emerging Markets TR USD está negativamente correlacionado (-0,11). Ele também tem a maior média de baixo desempenho no período (-3,52%, sendo o mais baixo -0,09% para o FTSE 100).
Observe que o retorno ativo médio em relação ao benchmark é negativo para todos os índices.
Mas, por que o MSCI EM é um outlier?
Bem, sem aprofundar muito e provavelmente adicionar alguns elementos qualitativos a essa análise quantitativa, é difícil dizer. Mas pode ser que a cobertura de pesquisa agregue valor.
Isso sugere que é mais difícil agregar valor por meio de gestão ativa em mercados emergentes, mesmo em condições de alta dispersão, onde os active managers devem se destacar.
No entanto, com base nessa amostra, a tese geral parece se sustentar para três dos quatro índices.
Claro que não se trata de “todos ganharam e todos devem ter prêmios” na gestão ativa. Mais “ganhadores” –mesmo que os active managers superem o benchmark— também implicam em mais “perdedores”.
Gráfico 1: Correlação dos retornos relativos ao desvio padrão e desempenho relativo médio anualizado
- As principais classes de ações do Reino Unido registradas para venda, fundos mútuos gerenciados de forma ativa.
